来源：21世纪经济报道  记者；杨晓宴

站在2017年尾，资管行业从业者可谓心情复杂。全行业增速下降，结构调整在即，资管细分行业面临重新洗牌。

今年2月，央行协同三会、外汇局制定的大资管统一管理办法草稿流出，引发市场震动。随后是轰轰烈烈的金融乱象整治，“金融去杠杆”以前所未有的广度和深度落地。11月17日，央行正式对外发布《关于规范金融机构资产管理业务指导意见（意见征求稿）》（下称“意见征求稿”），“靴子落地”只差最后一步。

包括银行、信托、券商、基金、保险和期货在内的各资管业态中，银行理财可谓受到了巨大冲击，甚至有市场评论称，新规主要是“针对银行表外业务的一次规范”。

在严峻的挑战面前，银行理财将如何华丽“蜕变”？

从大爆发到走向冷静期

银行理财大爆发的近三年，恰恰是金融市场风风火火的三年。

2014-2016年，银行理财的规模年增长率分别为46.68%、56.46%和23.85%，占整个大资管比重约30%，且该比重并未剔除资管中互为通道的规模，即银行理财作为其他资管业的资金来源，实际上占资管比重要远超30%。

进入2017年，在金融严监管的大背景下，银行理财逐步从爆发期走入了冷静期。

截至2017年6月末，银行理财规模为28.38万亿元，规模较2016年末出现了史上首次下滑。新规在打破刚兑的大框架下，要求所有资管产品净值化管理，加之对非标资产期限错配的要求严格，无疑对银行理财，乃至整个金融市场和财富管理市场造成较大影响。

相对于银行表内业务，银行理财是一种直接融资方式。在此过程中，部分银行理财通过粗放式委外，造成了金融空转闭环。

以同业存单和同业理财为核心的空转闭环环模式如下：A银行发行同业存单，购买B银行发行的同业理财，该同业理财购买的货币基金主要认购了C银行发行的同业存单。就整个金融体系而言，部分资金并没有流入实体经济。

在2015年货币宽松的环境下，同业理财规模飙升6倍，从2014年底的不到5000亿元暴涨至3万亿元，并在2016年持续走高至5.99万元，占比从2014年底的3.26%飙升至2016年末的20.61%。

随着货币政策收紧，金融市场利率上行，同业理财价格随之水涨船高，给理财发行银行造成较大的流动性管理和成本管理压力。“规模怎么做出来的，就怎么还回去。”2017年3月，某股份行资管部总经理在接受21世纪经济报道记者专访时如此表述。

净值管理对银行挑战几何？

早在今年2月上旬，21世纪经济报道记者就获悉相关监管在摸底券商资管“跨期平层类”资管产品。这并非监管部门第一次调研券商资管的资金池业务，此时距离资管统一监管办法草案流出时点不远。

彼时，监管对于“跨期平层类”资管产品的定义有三：下设不同运作周期的多类子份额，且各子份额资金在同一集合计划账户下操作；子份额滚动发行或定期开放申赎；根据子份额运作周期，约定不同业绩基准并给付收益。

银行正是此类产品的重要资方，特别是区域性中小银行。银行理财的运作方式，是市场上最大的资金池模式。尽管近两年银行理财在不断试水净值型产品，但其主流管理模式仍是非净值化的，这恰恰是银行理财产品的收益率能够保持稳定的重要原因。

根据意见征求稿要求，所有资管产品要净值化管理，净值生成应符合公允价值原则，这是目前银行最为关注的一个技术性问题。

根据企业会计准则22号的要求，金融工具有两种计量方式，分别是摊余成本计量和公允价值计量，银行理财绝大部分采用前者，即按照一个既定的固定收益，摊余到每天倒推形成净值。而货币基金采用的是成本摊余辅之以影子定价纠偏，其他证券投资基金采用的是公允价值计量（即市价法）。

如果采用公允价值计量，那么资产的估值就会跟随市场价格波动，产品净值随之波动，银行最担心的问题是客户能否接受此种波动。

银行理财若按照资产配置结构对标公募基金，更接近债券基金。根据Wind统计，今年以来，债券型基金的平均收益率为1.58%，下半年以来的收益率为0.63%。而今年银行理财产品的收益率均在4%以上，市场资金紧张时可突破5%，估值方法是其中很关键的一个影响因素。

若银行理财客户对净值化转型不买账，可能导致两个后果。其一，短期来看，银行理财面对大额赎回需要处置资产，债券首当其冲，或将引起债市价格进一步波动和产品净值进一步下挫，形成恶性循环；其二，长远来看，银行理财的相对优势丧失，将和公募基金正面竞争。

不过，意见征求稿并未明确公允价值原则不得采用成本摊余法计量，而是留下了“按照公允价值原则确定净值的具体规则另行制定”的窗口。

银行理财的投资、产品两端转型

在意见征求稿中，对资管产品投资“非标”和未上市公司股权进行了严格的期限错配要求。银行资管人士普遍认为，未来银行理财配置标准化资产的比重将有所上升。标准化资产中，如果要对债券和股票进行交易，银行目前的能力不足以和证监会辖下机构竞争，这也意味着银行或将在人员配置上进行较大调整。

一位股份行资管部高管向21世纪经济报道记者表示：“未来将是证券化和股权投资的时代，特别是住房抵押类证券化资产将大有可为。”

在华夏银行资产管理部副总经理苑志宏看来，银行资管业务的核心竞争力是资产创设能力。传统资管机构开展的是单纯的买方业务，只是被动地选择和接受市场中已经打包成型的标准化金融产品，对于融资人的风控和议价能力不强，只能获得市场平均收益。但银行资管业务通过参与资产创设，向金融产业链上游延伸，可以有效提高风控和议价能力，从而提高理财资金投资收益。

苑志宏撰文称，基于银行资管产品的风险收益特征和自身资源禀赋，银行资管业务的资产创设应立足于债权融资类资产，重点拓展股债结合类和结构化融资类资产。

在产品端，银行理财产品也将迎来较大调整。一是产品必须净值化；二是开放式产品的具体形态和运作逻辑，也可能面临巨大调整。

“从投资端来看，银行理财和债券基金更类似；但从估值角度看，又更像货币基金的做法。此次大资管新规没有把基金法作为上位法，所以银行理财究竟会转型成什么形态，现在也不好判断。”一位银行资管资深人士表示。