海银财富历来积极探索中国财富管理的道路与方向，当前已经跻身中国财富管理行业的第一方阵。秉承诚信、卓越、创新、共赢的企业文化，通...

    海银财富历来积极探索中国财富管理的道路与方向，当前已经跻身中国财富管理行业的第一方阵。秉承诚信、卓越、创新、共赢的企业文化，通过投研创新，充分发挥自身专业特长和资源优势，发展以“财富管理服务、理财产品精选、行业深度研究、资产配置规划”为主管理业务，致力于打造中国领先的财富管理机构。经济越发展，信用越重要。海银财富面对未来，充满信心，我们将继续发扬创新务实，锐意进取的精神，不坠壮志，搏击长空，扶摇而上。我们愿与业内和各界朋友一起，共同合作，为客户提供更专业优质的服务

    一、 REITS在美国的发展

    REITS（Real estale investment trust）的真正发展是在美国。海银财富分析，1976年福特总统签署了美国公法税务修正案94-455，在全球范围内首次确立了REITS以公司形式成立，也无需由第三方基金管理公司管理。最重要的是，REITS每年收益中的90%必须免税分配给基金持有人。海银财富分析，1076年的美国税法修正案之后美国REITS才有了第一次真正飞跃式的发展。之后又经历了1986年里根的第二次税改和90年代初Taubman (美国商业地产巨头）伞形信托（UpREITS）后的两次跃升。

数据来源：NAREIT，海银财富研究部

    二、 REITS在中国的发展现状 

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    起航

    海银财富分析，2014年5月，开创性的中信起航专项资产管理计划成功发行并在深交所综合协议平台挂牌转让，是类REITS产品以证券公司及基金子公司发行ABS产品的首次创新实践，但其实质以非公开发行的方式募集资金，且不能公开面向大众交易。故市场实践中把这种以资产支持专项计划为载体最终投资于持有物业资产的非上市公司股权产品成为“类REITS”。

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    税收困局

    参考发达国家的历史经验，政策上的税收减免对于REITS发展的重要性不言而喻。事实上，这也是中国目前推广REITS的困局。 一方面，通过REITS购买物业资产需要交纳巨额的土地增值税，以及买卖资产的所得税。后续物业持续运营期间产生的租金收益仍然需要交纳所得税。海银财富分析，在现行税法制度下，金融界人士为了推动中国REITS的发展，设计了以在交易所和银行间市场非公开发行的类REITS。

    在类REITS交易结构的搭建中，首先需要成立SPV（特殊目的载体）用以受让项目公司股权，再以契约型基金的形式收购SPV,最终以契约型基金所有份额作为基础资产发行资产证券化产品，以达到规避土地增值税的目的。海银财富分析，对于运营收入所得税，则需要通过私募基金向SPV发放委托贷款，再通过项目公司反向吸收合并SPV，以构建股权+债权的结构，项目公司支付的委托贷款利息可以用于抵扣所得税。这就是中国特有的类REITS设计中最为精巧也无比复杂的：项目公司-SPV-契约型基金-专项资产管理计划的四元交易结构。海银财富分析， 实际上在国外的案例中，直接通过REITS收购物业资产的产权就可以了。国内现行的税收政策是中国目前REITS发展最重要的阻碍，而在适当的时点给予税收优惠符合目前国家供给侧改革的重要战略。

图2：一个典型的类Reits交易结构

    数据来源：海银财富研究部

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    中国公募市场REITS规模6万亿

数据来源：NAREIT、北大光华管理学院、海银财富研究部

数据来源：北大光华管理学院、海银财富研究部

    海银财富分析，按照北大光华管理学院REITS研究的数据， 从发达国家REITS市值占GDP比重来看，06年至16年10年间，全球主要REITS市场占该国GDP比率相对提升。其中， 新加坡最高，达到16.02%。 美国因为其整体经济体量巨大，虽然其市值达到1万亿美元， REITS整体规模占GDP的5.42%。海银财富分析，从数据横截面看整体指标分布于7%附近， 16年中国GDP总额74.4万亿元人民币，按该指标中位数计算，中国REITS整体市场规模应在6万亿左右。

    自2014年伊始，截至2017年12月，中国共发行类REITS产品27支，合计金额612.23亿元，发展速度迅猛。海银财富分析，然而产品仍未实现公开发行，普通民众难以分享商业物业所产生的投资价值。并且之占预计REITS市场规模的1%左右，发展潜力巨大。

数据来源：Wind，海银财富研究部

    三、 REITS将成为中国资本市场

    最重要的工具之一

    1. 今年以来只租不售地块在全国多个城市陆续涌现。海银财富分析，中国某研究院数据显示，至10月，全国共计推出与成交近80宗相关地块。至10月，全国共计推出与成交近80宗相关地块。

    据统计，国内排名前30位的房地产商中，已有1/3以上涉足长租公寓。万科、龙湖、佳兆业、中骏置业等，纷纷先后试水长租公寓市场。

    在目前我国租售比较低的住房市场情势下，长租公寓前期重投入，租金回收期却非常长。海银财富分析，要满足如此巨大的预期市场规模，对于这种能够产生稳定可预测经营收入的物业资产，REITS资本市场释放其流动性的优秀载体，也是将来大众参与大宗不动产投资的最主要渠道之一。

    2. 特色小镇多采取PPP方式融资，而ABS是目前PPP的主流退出方式 ， 特色小镇投资额单个20亿，按国务院和住建部2020年建成1000个特色小镇计算，三年内落地投资额2万亿，已落实PPP的投资额达到11万亿以上。

    海银财富分析，目前PPP取缔明股实债，或以认缴方式投资，银行系资金或被切断。整个融资的中心转向核心建设企业。 PPP投入大，回收期长，主流的融资手段是ABS。

    目前PPP+REITS的模式也在加速推进和探讨中 。

    综合看来，在中国发展公募REITs市场意义重大并且正当其时。海银财富分析，开发和建设公募REITs是金融服务供给侧改革的重要抓手，有利于加快我国经济结构的转型；有利于降低行业杠杆，控制行业风险，推动不动产行业产业升级和盈利模式的转变，落实我国地产宏观调控策略，推动房屋租赁市场从C2C到B2C转变，满足“房子是用来住的”的基本需求；海银财富分析，REITs市场可以为PPP及基础设施投资提供可行的金融战略，为特色小镇和产业新城的发展提供金融新思路；作为配置价值较好的高质量金融产品，REITs为居民的财产性收入提供大类资产配置，解决了我国直接融资偏低的问题，有效地分散金融系统的风险。