来源：中国证券报 作者：赵中昊

距离4月27日资管新规正式公布已有一月有余。券商资管机构仍在适应阶段，既在细节层面不断调整与规范，也在业务上积极向主动管理转型。部分机构在接受中国证券报记者采访时表示，资管新规主要内容和监管部门之前针对券商资管的“一法两则”、“新八条底线”及其他相关监管规则一脉相承，因此总体上资管新规并不会对券商资管作出颠覆性的调整或改变，但是在具体操作层面，资管新规提出了一些更严格、更细节性的要求，期待具体实施细则的进一步落实。

除了细节层面努力适应监管要求，券商资管最主要的调整依旧是积极提升主动管理能力。海通资管相关人士称，早在2017年其已主动降低了通道业务和杠杆类业务的规模，逐步提高主动管理规模及产品业绩，在公司转型上已经取得了一定的成果。

银河证券旗下的银河金汇资管从去年开始，借助去通道化进行大资管业务线改革。值得注意的是，东方证券年报数据显示，其旗下的东证资管2017年底主动管理规模占总规模比例高达98%，远高于行业平均水平。

某机构人士对记者表示，跟传统的信托通道比，券商通道成本更低。不过，通道业务多是冲规模，费率原本就不高，业绩贡献没有想象中大。据万联证券测算，2017年底券商资管规模为16.9万亿元，其中通道类业务占比85.2%(默认定向资管为通道类业务)；以费率为万分之四计算，通道类资管业务收入大概为67.6亿元左右，仅占券商2017年收入的2.2%，对券商收入影响相对有限。而费率更高的主动型资产管理产品占比上升有助于抵消整体资产规模下降的不利影响。

新时代证券宏观团队负责人刘娟秀表示，对于券商来说，随着依靠通道业务快速扩张规模的模式一去不复返，券商首先要尽快调整产品的业务模式，不承诺保本保收益，不触碰监管红线，产品不再出现“预期收益率”的宣传，更多提示产品的投向、类别及风险等。其次，券商需积累高净值客户，通过分析客户的风险偏好满足客户差异化需求。摒弃券商资管产品以明股实债的形式参与PPP或其他项目公司的股权投资等，在销售时严格区分公募和私募，按照资管新规中私募合格投资者的要求，对客户资格认定方面更加严格，实现产品销售与客户风险偏好相匹配。

刘娟秀认为，券商提高自身的投资管理能力，在产品端可通过FOF等模式降低产品的净值波动，实现对传统银行理财的替代，采用专业投资管理能力或委托给外部优质的资管机构，实现分散风险，提高收益的目的，使得整个组合不因单个项目对整个产品的净值产生较大影响。

资管新规对资管产品所投资资产的集中度做出了要求，比如：“同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。”此外，资管新规不允许通过为单一融资项目设立多只资产管理产品的方式，变相突破投资人数限制或者其他监管要求，要求“多只资产管理产品投资同一资产的资金总规模合计不得超过300亿元。”

“我认为新规的出发点就是通过分散投资降低资管行业集中度风险，尤其是‘资产池’业务将会进一步压缩，原有的多种业务模式将面临转型。从严监管来看，资管新规相关业务可能难以得到完全豁免。”某资管人士表示。

业内人士表示，虽然资管新规中的一些规定，ABS和养老金产品是可以豁免的，但认购资产证券化的资金持有比例是否也不能超过30%。

目前来看，资产证券化业务不在资管新规的“资产管理产品”范畴中，但是细则落地之前持有比例和规模限额很难说完全豁免。从规避风险的角度，该资管人士倾向于认为300亿元规模限额也将适用于资产证券化产品。

刘娟秀认为，资管新规还有一系列技术性问题需要细则解释：一是需要给出理财产品由预期收益型向净值型转型的明确规定和净值型理财产品按公允价值计量的具体规则，并给出过渡方案；二是券商资管的公募产品如何转型，是否需要申请公募牌照；三是不同行业管理人如何实现统一监管、如何追责；四是新老产品的续作和存量的压缩，具体操作办法也需要细则进一步明确。